Por primera vez desde que comenzó la crisis sanitaria, en los últimos días se han dado más recuperaciones que nuevos infectados, algo muy importante para ponderar la amenaza.
Decía hace poco el presidente de un gran banco norteamericano “no tenemos nada que temer ante una recesión, excepto el miedo a una recesión”. El significado de sus palabras es sencillo: como “espíritus animales” los seres humanos reaccionamos a la euforia y al miedo. Este último nos hace diferir decisiones de consumo e inversión. Ya que ambos apartados representan cuatro quintas partes en una economía, el diferimiento provocado por el miedo puede provocar una recesión.
Cuando analizamos la situación creada por el SARS-CoV-2 (comúnmente coronavirus) es importante no perder de vista este planteamiento. Observemos cómo una tragedia vírica se transmite a una economía, para luego entender el contagio hacia otros países, y al final considerar los efectos más permanentes, tal y como desarrollamos en profundidad en un informe que publicamos esta semana en Arcano Economic Research.
El primer escalón es el impacto que una cuarentena o el miedo al contagio provoca en el consumo chino. Si la gente se queda en sus casas el consumo se comporta mal. El único factor mitigante es que en China el comercio electrónico representa un tercio de las ventas minoristas (frente a un 5% en España o un 15% en EEUU). En cualquier caso, disponemos ya de datos como que las ventas de coches en febrero en China se han reducido un 90%, y se puede inferir que las ventas minoristas experimentarán caídas, menos abultadas pero muy intensas. Como el consumo representa más de un 40% del PIB chino y más de la mitad de su crecimiento económico, esta situación es dañina. La clave es entender cuánto durará la situación (el SARS impactó dos trimestres, observándose luego una intensa recuperación).
El segundo es el impacto del menor consumo y del mayor nivel de miedo en la evolución de las inversiones. En una economía normal éstas representan un 20% del PIB. En el caso de China pesan el doble. Las empresas proceden a recortar inversiones en este contexto de incertidumbre, lo que no sólo drena PIB sino que además puede repercutir en el mercado de empleo, exacerbando el impacto en el consumo descrito en el punto anterior.
El tercero es el impacto que generan las caídas de las bolsas en generar aún más miedo y menor efecto riqueza, lo que también repercute vía menor consumo e inversiones. Como la suma de ambos factores representa más de un 80% del PIB chino, todo parece indicar que la economía experimentará una contracción relevante en su crecimiento intertrimestral, lo que matemáticamente se traducirá en que el crecimiento interanual, que cerró el año pasado al 6,1%, pase a representar una cifra muy inferior. Diversas casan han emitido pronósticos sobre que la caída intertrimestral llevará el interanual al 4,5%, yo tiendo a pensar que el será mayor. Esto presenta importantes implicaciones ya que China representa un 15% del PIB mundial (frente a un 5% cuando estalló la crisis del SARS en 2003) y un tercio de su crecimiento. Por lo tanto, sólo los efectos descritos en los tres puntos arriba expuestos podrían drenar un 0,6% al crecimiento mundial del primer trimestre y acercarlo a la barrera del 2,5%, que el FMI considera algo cuestionablemente como “recesivo”.
El cuarto escalón es el impacto que tiene una menor demanda interna china en forma de menores importaciones de este país (recordemos que éstas representan una tercera parte de todas las importaciones mundiales). Por lo tanto, aquellos países que tengan más exposición a China vía exportaciones sufrirán más del deterioro del crecimiento chino. En general a más cercanía física mayor relación comercial. Por eso los más afectados serán países como Taiwan, Corea del Sur o Japón (este último podría entrar en recesión técnica). Además, como China representa más de la mitad del crecimiento de la demanda de materias primas más relevantes, los países productores se verán negativamente afectados en forma de menores volúmenes y menores precios de sus exportaciones por lo que sufrirán. Entre otros señalo a Australia, Rusia, Indonesia, Oriente Medio, países de la cuenca andina de Iberoamérica y países del África sub-sahariana.
El quinto escalón es el impacto que la propagación del virus pueda representar en forma de menor consumo e inversiones en países afectados. Por ejemplo, en Corea del Sur ha caído un 60% el tráfico en cines en lo que va de febrero. Además, si el miedo se traslada al turismo internacional, países muy dependientes de éste podrían experimentar un menor crecimiento. Por un lado, sufren los países más expuestos al turismo chino (sobre todo del sudeste asiático), ya que los chinos gastan 280.000 millones de dólares al año en viajes (paradójicamente el que no viajen será positivo para el PIB chino). Por otro, si se confirman casos de infecciones en potencias turísticas como Italia o España se correría riesgo evidente, ya que estos sectores representan algo más de un 10% de estas economías si sumamos turismo doméstico e internacional.
Los problemas a medio plazo en nuestra opinión se centran en tres ámbitos. Primero, si el SARS-CoV-2 provocará un cambio de ciclo del sector inmobiliario chino, lo que podría afectar a su sistema bancario y por lo tanto al conjunto de su economía (los activos bancarios pesan más de dos veces el PIB chino). De momento, sabemos que las compraventas de casas bajan un 90%. Segundo, si la tensión en las líneas de suministro (“supply-chain”) acelerarán el proceso de “insourcing” por el cual las multinacionales deciden cerrar actividad fabril en China para llevársela a países más competitivos (como Vietnam), con menos riesgo arancelario (México) o bien directamente al país de la matriz (como EEUU) aprovechando la producción en forma de impresión en tres dimensiones. Tercero, si la caída de precios de materias primas que resulta de la menor demanda china (especialmente por menor actividad de construcción) provocará problemas de medio plazo en países emergentes productores que han abusado de la deuda los últimos años.
Desde Arcano Economic Research, pensamos que en cualquier caso hay que objetivizar los riesgos aquí descritos. Médicamente la situación está mejorando según se reduce el número de nuevos casos infectados y mejora la ratio de recuperaciones. A fecha de hoy se puede afirmar que por primera vez desde que comenzó la crisis los últimos días se dan más recuperaciones que nuevos infectados, algo muy importante para ponderar la amenaza (véase gráfico inferior). Por otro, episodios pasados han mostrado la recuperación en forma de “v” de la demanda una vez la situación esté bajo control (exceptuando los tres puntos más estructurales señalados en el párrafo anterior). Además, tenemos que esperar a observar las respuestas en forma de mayores estímulos fiscales y monetarios en China, EEUU y en la zona euro. Con todo, es cierto que los estímulos funcionan peor si la demanda de crédito es endeble, como ocurre hoy en día. Por ende, hay que tener en cuenta que la valoración de una empresa depende de infinitos flujos de caja descontados a valor presente. El impacto de uno o dos trimestres es el que es. Por último, en el caso de que las medidas preventivas no funcionen correctamente, diversas multinacionales han anunciado que tendrán vacunas disponibles para sacar al mercado en un plazo de dos trimestres.
Dice un refrán de Arabia que “la experiencia es el peine que te da la vida cuando te has quedado calvo”. Ojalá que las experiencias pasadas, la reacción de nuestros investigadores y el aprendizaje de los contagios económicos nos permitan hacer incorrecto este refrán.
