Mediante la subida de precios, los Gobiernos confiscan discretamente la riqueza de sus ciudadanos
2021 comienza a sorprender con datos inflacionistas. La semana pasada conocimos que la inflación de la zona euro subió en enero desde el -0,3% hasta el 0,9%, o sea, un salto de un 1,2%. La inflación subyacente, que mide la evolución de los precios excluyendo elementos más volátiles como el petróleo, pasó a su vez de estar al 0,2% hasta situarse en el 1,4%. Por su lado, en EEUU la inflación subyacente de diciembre (core PCE, la favorita de la FED), subió hasta el 1,5%. Luego tenemos en ambos bloques por el momento inflaciones subyacentes cercanas al 1,5%, frente a objetivos máximos tradicionales del 2%.
Muchos comentaristas han quitado hierro a estas subidas alegando factores pasajeros. Entre otros, se señala el fin del impacto deflacionista generado por la bajada parcial del IVA en Alemania (para alentar el consumo durante la pandemia), que ha llevado la inflación alemana al 1,6% (desde el -0,7%), o el recalibrado de pesos de la cesta de consumo que ha llevado a cabo Europa para reflejar mejor los productos y bienes que realmente consumimos durante la pandemia. Ambos, alegan, deberían ser fenómenos pasajeros y la inflación, mantenerse bajo control.
¿Seguro? Analicemos la inflación con una perspectiva más a largo plazo:
Primero: cuando el consumo se va normalizando tras el cierre de una economía se pueden generar cuellos de botella en la oferta. Este posible desequilibrio entre oferta y demanda suele generar inflación. Es bastante usual tras una guerra, ya que la capacidad fabril está orientada a la producción de armamento, y en un contexto de paz la gente demanda “mantequilla”. Tras la pandemia se han generado dichos cuellos de botella en el transporte marítimo, que ha visto cómo su coste se triplicaba, encareciendo el precio de muchos bienes. Por otra parte, el consumo de servicios (como el de aviones) permanece deprimido. Cuando repunte, podría generar nuevos cuellos de botella, y, por lo tanto, inflación. Además, la subida del petróleo, de otras materias primas, y, sobre todo, de los productos agrícolas alimenticios (en máximos de siete años; por ejemplo, el precio del maíz ha subido un 45% en un año) amenazan con tensionar aún más a futuro el índice general de inflación.
Segundo: el que un banco central mantenga los tipos en negativo (BCE) o a cero (FED) y además le sume significativos aumentos de su balance no tiene porqué generar inflación per se si estas expansiones monetarias no acaban en los bolsillos de ciudadanos y empresas. Por eso las expansiones de 2008-2012 no generaron inflación. Sin embargo, esta vez el dinero sí está circulando hasta sus destinatarios finales. Así, como se observa en el gráfico inferior, el dinero en circulación crece al 25% en EEUU (nivel más alto en cuarenta años) y al 10% en la zona euro (mayor nivel en diez años). Como no hemos tenido capacidad para gastar ese dinero, hemos ahorrado en exceso, lo que ha provocado una menor velocidad de la circulación de dicho dinero. Sin embargo, una vez mejoren los datos sanitarios a partir del segundo trimestre, es de esperar que dichos excesos de ahorro se canalicen hacia el consumo y la inversión. Eso hará aumentar la inflación.
Tercero: la historia nos enseña cómo la conjunción de un enorme déficit fiscal monetizado por un banco central crea inflación. Así por ejemplo los EEUU incurrieron durante la segunda guerra mundial en un déficit fiscal cercano al actual (17%-20% de PIB), y con una expansión monetaria mucho más moderada (balance de la FED entonces al 20% de PIB, frente a un balance actual que se encamina hacia el 35%). ¿El resultado? La inflación media entre 1945 y 1951 fue del 6%. No repetiremos estas cifras porque hay otros factores que no lo hacen del todo comparable ahora, pero sí veremos inflaciones superiores a las de los últimos años.
Cuarto: si los bancos centrales han sido “guardianes frente a la inflación” desde que se les confirió independencia, estos están cambiando su estrategia, y nos anuncian que tolerarán inflaciones “simétricas” lo que en cristiano quiere decir que, si el objetivo máximo era del 2%, ahora será un objetivo intermedio; en otras palabras: muchos años al 1% podrían ser compensado con otros años al 3% y de media, dar un 2%.
Quinto: cuando los Estados están muy endeudados (actualmente los países OCDE presentan un nivel de deuda pública de 1,2 veces PIB, el mayor nivel desde 1945) los bancos centrales pueden acudir en su ayuda permitiendo inflaciones más elevadas de lo normal, y manteniendo tipos artificialmente bajos. Estas dos acciones facilitan que los Estados limiten la carga financiera de su deuda, y que ésta baje en proporción al PIB, que crece con el crecimiento nominal de la economía (crecimiento real más inflación). Así se pagó la segunda guerra mundial. Así se pagará la deuda de la pandemia.
De estos puntos deduzco que, una vez las economías estén normalizadas (hacia 2022), el riesgo de que observemos inflaciones en la banda del 2% y el 3% durante los próximos años es muy considerable. De momento los inversores ya descuentan inflaciones medias del 2,2% en EEUU para los próximos diez años, y del 1,3% en la zona euro. Irán aumentando. Las implicaciones para empresas y familias son muy serias: un contexto de tipos de interés inferiores a la inflación supone que se erosionará una parte del ahorro. Es lo que se llama “represión financiera”.
Ya hablaremos sobre las alternativas para protegerse. De momento cierro con una premonitoria frase de Keynes al final de la Primera Guerra Mundial: “mediante un proceso continuo de inflación, los gobiernos pueden confiscar, secreta y desapercibidamente, una parte importante de la riqueza de sus ciudadanos (…). El proceso aúna todas las fuerzas ocultas de la ley económica al lado de la destrucción, y lo hace de forma que ni siquiera un hombre entre un millón es capaz de diagnosticar”.
